Уроки азиатского финансового кризиса

Причины азиатского финансового кризиса

Н.А. Колосюк, докторант, Университет Кейо

БОЛЬШИНСТВО  работ,  рассматривающих  ряд  финансовых  кризисов, произошедших  в  странах  Юго-Восточной  Азии  в 1997-1998 гг. (в  данной работе  понятие «страны  Юго-Восточной  Азии»  включает  в  себя  пять  стран восточноазиатского региона: Таиланд, Малайзия, Индонезия, Филиппины и Корея),  отмечают,  что  существует  два  взгляда  на  причины  возникновения азиатского  кризиса.  Согласно  первой  точке  зрения,  внезапные  изменения ожиданий инвесторов и уменьшение их степени доверия к азиатскому рынку стали  основным  толчком  к  развитию  кризисной  ситуации.  Другая  точка зрения указывает на дисбаланс основных макроэкономических факторов как на основную причину возникновения кризиса. Специалисты-практики, непосредственно связанные с финансовыми операциями на азиатском рынке в предкризисный период,  придерживаются первой  точки  зрения.  Так,  например,  С.  Рэделит  и  Дж.  Сакс (1998), проанализировав  предкризисную  ситуацию  с  точки  зрения  участников азиатского финансового рынка, высказали в своей работе именно эту версию возникновения кризиса. Однако экономисты-теоретики видят в данном кризисе глубинные  причины,  вызванные  структурными  отклонениями  в  развитии экономики стран азиатского региона. Мы также придерживаемся второй точки зрения  на  причины  финансового  коллапса  азиатских  стран,  поэтому рассмотрим, какие именно институционально-структурные факторы лежали в его основе.

Вторую  точку  зрения  на  причины  возникновения  кризиса  в  своих работах  разделяют  такие  ведущие  экономисты-теоретики,  как  Корсетти, Песенти  и  Роубини (1998), Голдштейн (1998), Дорнбуш (1998), Фелдштейн (1998).  Они  полагают,  что  основной  причиной  был  дисбаланс  основных макроэкономических факторов, а не простое изменение ожиданий на рынке. К  основным  макроэкономическим  факторам,  которые  не  соответствовали желаемому  уровню  во  второй  половине 1990-х  годов,  относят:  дефицит платежного  баланса,  иностранную  задолженность  коммерческих  банков  и корпораций,  бюджетный  дефицит,  реальный  обменный  курс,  запасы иностранной  валюты,  инвестиции  в  корпоративный  сектор,  соотношение сбережений  и  инвестиций,  размеры  задолженности  и  прибыльности коммерческих  банков,  индексы  доверия  и  финансовой  непрочности, денежно-кредитную  политику,  обслуживание  долга,  динамику  и  структуру притоков и оттоков капитала и политическую нестабильность.  Как видно из перечисленных  выше  факторов,  кризис 1997-1998 гг.  выявил  ряд взаимосвязанных  проблем,  существующих  как  в  государственном,  так  и  в финансовом и корпоративном секторах.

Появление  взаимосвязанных  проблем  на  корпоративном  и государственном уровне было вызвано чрезмерной поддержкой государством крупных  частных  проектов,  т.е.  большими  потоками  государственных субсидий и прямого бюджетного кредитования в дорогостоящие и окупаемые лишь  в  долгосрочной  перспективе  проекты. Прямое  государственное финансирование частного бизнеса было характерно для Малайзии, в других же  странах  оно  проводилось  за  счет  банковских  кредитов  либо непосредственно  за  счет  займов  корпораций.  И  в  том,  и  в  другом  случаях основным  источником  финансирования  стали  иностранные  краткосрочные кредиты.  Именно  чрезмерное  государственное  и  банковское  кредитование корпоративного сектора за счет краткосрочных займов привело к тому, что к началу 1990-х  годов  во  всех  пяти  странах  наблюдался  дефицит  текущего платежного  баланса  (см.  табл. 1), а  в  Малайзии — дефицит государственного  бюджета.  Объем  краткосрочных  кредитов  постоянно увеличивался,  начиная  с 1990-х  годов,  так  как  приходилось  регулярно занимать на рынке, чтобы выплачивать по предыдущим кредитам, взятым на краткосрочный период и инвестированным в долгосрочные проекты.

Таблица 1

Текущий платежный баланс стран Юго-Восточной Азии (млн US$)

Источник: IFS Statistics 2000, CD-ROM Data Base.

Характерной чертой экономического роста восточноазиатских стран в 1980-1990 гг. стало не только крупномасштабное строительство, но и наличие ярко выраженного фаворизма при выборе исполнителя проекта, который к 1990-м годам перерос в крони-капитализм (crony capitalism). Понятие крони-капитализм  означает  наличие  в  стране  крупных,  тесно  связанных  с государством  финансово-промышленных  групп.  Эти  конгломераты контролируются  отдельными  семьями,  в  том  числе  семьями,  представители которых  занимают  высшие  посты  в  государстве  и  поэтому  играют главенствующую  роль  в  экономической  и  политической  жизни  страны. Отрицательный  эффект  господства  этих  конгломератов,  имеющих  в  сфере своего  влияния  банки  для  обслуживания  собственных  интересов, подчеркивается  в  большинстве  работ  по  проблематике  азиатского  кризиса. Именно  этот  фактор  привел  к  отягощению  финансовой  системы  из-за огромных  сумм  безвозвратных  долгов (см.  табл. 2). К  тому  же  такие конгломераты препятствовали созданию правовых механизмов, которые обеспечивали бы необходимую для общественного контроля «прозрачность» финансовых институтов.

Основной проблемой финансового сектора стран Юго-Восточной Азии была его слабость и неразвитость, помимо этого банки зачастую испытывали трудности,  связанные  с  выбором  объекта  инвестиций.  В  предкризисный период  темпы  прироста  капиталовложений  и  объемы  притока  капитала  в азиатские  страны  оставались  высокими,  несмотря  на  низкую  доходность проектов.  Частично  это  объясняется  тем,  что  в  индустриальных  странах (особенно в Японии) произошло снижение процентной ставки, и эта разница в процентных  ставках  стимулировала  вкладывать  крупные  инвестиции  в азиатские страны.  Однако местные банки либо насильно (согласно местным законодательствам  об  инвестировании  приоритетных  отраслей),  либо добровольно  (за  неимением  качественной  проектной  экспертизы), реинвестировали  полученные  краткосрочные  кредиты  в  минимально окупаемые  или  в  вовсе  неприбыльные  проекты,  что  стало  еще  одной причиной возникновения большого объема безвозвратных ссуд (см. табл. 2).

Так,  уже  в 1996 г.  в  четырех  странах  Юго-Восточной  Азии (Индонезия, Малайзия,  Таиланд,  Филиппины)  доля  такого  рода  ссуд  в  общем  объеме кредитования составляла 10 % и более. Из таблицы видно, что, например, в Сингапуре  и  Гонконге,  т.е.  в  тех  регионах,  где  финансовый  кризис  не  был таким  глубоким,  как  в  рассматриваемых  пяти  странах,  доля «плохих» кредитов была значительно меньше, чем в Индонезии, Корее, Малайзии, Таиланде и Филиппинах.

Таблица 2

Доля безвозвратных ссуд в совокупном объеме кредитования

Источник: Global Development Finance 1998, World Bank Report.

Ранее уже было сказано, что во многих работах о причинах азиатского кризиса  отмечается  слабость  и  неразвитость  финансового  сектора.  Под неразвитостью  финансового  сектора  подразумевается  отсутствие  строгого банковского  надзора,  слабое  законодательное  регулирование,  низкий уровень достаточности основного капитала, отсутствие системы страхования вкладов со сбалансированной структурой стимулов (incentive-compatible deposit insurance system), недостаточная  экспертиза  проектов,  снижение стимулов  для  качественного  отбора  проектов  и  для  дальнейшего  их мониторинга, нерыночные критерии распределения кредитов и коррупция в банковской сфере.  Все эти факторы стали причиной слабости финансового сектора и как результат — высокого процента безвозвратных ссуд.

Как  упоминалось  выше,  основным  источником  финансирования корпоративного сектора стали банковские кредиты,  это говорит о том,  что рынок  ценных  бумаг  в  этих  странах  был  недостаточно  развит,  а  рынок частных  облигаций  практически  отсутствовал.  Этот  немаловажный  фактор также  увеличивал  нестабильность  финансовой  системы. Кроме  того, уязвимость  экономики  азиатских  стран  усиливалась  недостаточной «прозрачностью»  их  финансовых  рынков  и  широким  распространением нерыночных методов ведения хозяйственных операций. Отрицательно сказывалось и отсутствие таких элементов обеспечения устойчивости финансовой системы, как национальное страхование депозитов, централизованное выделение проблемных финансовых учреждений и надзор за ними и т.п. Дестабилизации системы способствовали и распространенные в странах Юго-Восточной Азии многочисленные барьеры, ограничивавшие доступ иностранного капитала к прямому контролю за местными банками и фирмами.

На фоне упомянутых выше недостатков финансового сектора стран азиатского региона проведенная в 1990-х годах либерализация финансовой системы  дала  обратный  эффект.  Одной  из  ее  целей  было  увеличение предложения  дешевых  кредитов  на  внутреннем  рынке,  в  результате проведения реформы финансового сектора (т.е. открытия рынка для участия иностранного капитала), как и ожидалось, предложение кредитов на рынке увеличилось.  Однако  либерализация  еще  не  сформированной  системы,  в которой  отсутствовало  четкое  регулирование,  привела  к  тому,  что неустойчивый  рынок  быстро  развивающихся  стран  заполнился краткосрочными  кредитами (см.  табл. 3), которые  сделали  его  более уязвимым к незначительным изменениям мирового рынка капиталов.

Таблица 3

Доля краткосрочных кредитов (на 1996 г.)

Источник: 1997 Bank of International Settlements (BIS) Annual Report.

При существовавшей системе привязки национальных валют к валютной корзине,  в  которой  доллар  США составлял  примерно  4/5 (тогда  как  в экономических  связях  этих  стран  гораздо  большую  роль  играла  Япония), длительное  время  сохранялись  благоприятные  условия  для  привлечения капитала,  особенно  когда  курс  доллара  США  к  японской  иене  снижался. Однако после 1995 г. с удорожанием доллара США стали быстро повышаться и  курсы  национальных  валют.  В  результате,  согласно  расчетам, филиппинское песо оказалось переоцененным  на 20 %, таиландский  бат — на 10 %, малайзийский  рингит  и индонезийская рупия — на 7 %5. С 1995 г. в этих странах стали падать темпы роста  валовой  экспортной  прибыли (в  долларовом  выражении).  При отрицательном платежном балансе указанная особая конфигурация валютных связей  и  динамика  курсов  ведущих  валют  провоцировали  новые спекулятивные  атаки  и  игру  на  понижение  курса  валют  стран  Юго- Восточной Азии. В результате кумулятивного эффекта рассмотренных выше факторов к 1997 г. рынки азиатских стран стали довольно уязвимыми. В 1997 г. Падение цен на фондовом рынке и рынке недвижимости привело к возникновению больших потерь и частому появлению случаев неуплаты по обязательствам как  в  корпоративном,  так  и  в  банковском  секторах.  Неопределенность экономической политики, вытекающая из отсутствия каких-либо структурных реформ, резко ухудшила инвестиционный климат. Начавшийся летом 1997 г. быстрый отток краткосрочного капитала, вызванный паникой иностранных и внутренних  инвесторов,  привел  к  коллапсу  национальных  валют. Кульминацией финансового кризиса явился банковский кризис. Такой ход событий был естественным для региона, где рынки ценных бумаг были относительно неразвиты, а упомянутое выше «перекраивание» краткосрочных вложений в долгосрочные инвестиции еще более усиливало уязвимость банков. И как следствие — основной удар пришелся именно на банковский сектор.

Завершая анализ институционально-структурных факторов, лежавших в  основе  азиатского  финансового  кризиса,  следует  подчеркнуть  уроки, которые, на наш взгляд, преподнесли мировой экономике бурные 1997-1998 гг.  Во-первых,  финансовое  дерегулирование  и  либерализация международных  капитальных  операций  по  всему  миру  сделали  денежно-кредитную сферу многих стран таковой,  что в данных условиях государство уже не в силах оградить национальную экономику от дестабилизирующего воздействия колебаний финансового рынка. Кризис  показал  необходимость  таких  социально-экономических институтов,  которые  бы  позволяли  частным  экономическим  агентам эффективно действовать в условиях конъюнктурно-ценовой нестабильности.

Иными словами, урок кризиса в том, что в новых условиях роль государства заключается  не  в  защите  экономических  агентов,  а  в  содействии  более быстрому  их  приспособлению  к  изменениям.  Другая  немаловажная  роль государства — это  своевременная  коррекция  факторов,  которые  могут  в будущем привести к макроэкономической дестабилизации.

Азиатский кризис показал необходимость реформы корпоративного управления  и  разделения  частнопредпринимательской  деятельности  и государственного  регулирования,  а  также  реструктуризации  финансово-промышленных  групп (конгломератов)  в  соответствии  с  рыночными принципами. Следует  отметить,  что  кризис  был  закономерным  в  том  смысле,  что выявил  отставание  социально-экономических  институтов  от количественных  параметров хозяйственной активности в странах Восточной Азии.  В  частности,  отсутствие  реального (а  не  на  бумаге)  баланса  для отстаивания  своих  интересов  у  всех  групп  экономических  агентов (предпринимателей, их кредиторов и т.д.) привело  к  падению  конечной  эффективности  народного  хозяйства  в  этих странах.  Поэтому  урок,  который  следует  извлечь,  заключается  в  том,  что судебная  система,  открытие  финансовой  информации,  механизмы обеспечения  состязательности  рынка  и  другие  балансирующие социально-экономические  институты  являются  не  вспомогательными,  а центральными  факторами,  без  своевременного  и  достаточного  развития которых невозможна полная реализация потенциала экономического роста.